理查德·哈罗奇，Hari Raman和Albert Vanderlaan

SPAC或“特殊目的收购公司”这些天一直在商业新闻中，仅SPAC今年就筹集了50亿美元以上。实际上，据估计，SPAC今年将成为IPO市场的50％。 SPAC的日益普及以及它们为希望上市的公司提供的灵活性导致了许多备受瞩目的SPAC的形成。

SPAC为私营公司提供了以不同于传统IPO方式上市的机会。 SPAC还为其发起人提供了重要的激励措施。

在本文中，我们回答有关SPAC的10个关键问题。

1.什么是SPAC？

SPAC并不是什么新鲜事物，它们已经存在了很长时间，并且在过去通常被称为“空白支票公司”。 SPAC是一家最初没有商业运作的公司，其成立只是为了通过首次公开募股（IPO）筹集资金。在筹集资金并将其存入计息信托账户后，SPAC试图通过通常称为“企业合并”的方式收购现有的私有公司。

SPAC筹集到资金后，通常需要两年的时间进行收购，如果有足够的SPAC股东投票表决，则有可能延期收购。如果SPAC无法在这段时间内达成交易，则必须将资金退还给其投资者，并且SPAC的发起人将损失其最初所做的任何投资。

SPAC通常通过反向合并来收购私有公司，而经营目标公司的现有股东将成为幸存实体的多数所有者。最终结果是，以前是私人公司的公司变成了公开交易的公司（有时称为“ De-SPAC交易”）。

SPAC为私营公司提供了传统IPO或直接上市途径的替代方案。 SPAC还可以允许目标公司的某些股东被收购，作为业务合并的一部分。

2.备受瞩目的SPAC有哪些例子？

• 比利·比恩（钱球”红球收购（Red Ball 取得）筹集了5亿美元的SPAC资金，专注于体育，媒体和数据分析领域，具体目标是专业体育特许经营权。
• Reid Hoffman（LinkedIn联合创始人）和Mark Pincus（Zynga创始人）通过Reinvent 技术 Partners筹集了6亿美元的SPAC。
• 沙奎尔·奥尼尔（Shaquille O’Neal），马丁·路德·金三世（Martin Luther King III）和迪斯尼前高管宣布以2.5亿美元的价格收购Forest Road 取得 Corp. SPAC，以进行科技和媒体领域的交易。
• Chamath Palihapitiya（著名的硅谷投资者）组建了价值6亿美元的SPAC，名为Social 首都 Hedosophia Holdings，该公司最终收购了英国航天公司Virgin Galactic 49％的股份。
• 加里·科恩（Gary Cohn）（高盛（Goldman Sachs）的前总裁兼首席运营官，前总统特朗普顾问）通过科恩·罗宾斯控股公司（Cohn Robbins Holdings Corp.）SPAC筹集了8.28亿美元。
• 对冲基金经理比尔·阿克曼（Bill Ackman）通过Pershing 广场 Tontine Holdings筹集了40亿美元的SPAC。
• 卫生保健技术公司Clover 健康与Social 首都 Hedosophia宣布了一项价值37亿美元的SPAC合并
• Diamond Eagle 取得 Corp.与DraftKings，Inc.的合并实体与SBTech（Global）Limited宣布了33亿美元的SPAC合并，同时进行了三方交易。
• Momentus，Inc.（一家提供太空运输和基础设施服务的商业太空公司）与Stable Road 取得 Corp.宣布了一项12亿美元的SPAC合并。
• Palihapitiya和Ian Osborne通过三个SPAC（Social 首都 Hedosophia Holdings Corp. IV，V和VI）筹集了24亿美元，以实现技术领域的业务合并，瑞士信贷（Credit Suisse）作为唯一账簿管理人提供的产品。
• E2Open（供应链软件提供商）和CC Neuberger 主要 Holdings提议以25.7亿美元合并SPAC。
• Billtrust和South Mountain 合并宣布了13亿美元的合并。

我们看到许多SPAC的系列发行人已经成功启动了多个SPAC并完成了De-SPAC交易。

3.为什么SPAC现在如此受欢迎？

目前，SPAC变得流行有很多原因，包括：

• 与传统的IPO流程相比，SPAC允许私有公司以更快的方式上市。
• SPAC可以在市场不稳定和高波动时期促进上市。
• 除了通过私募股权投资或风险资本融资外，SPAC是公司获得后期增长资本的另一种方式（Mark Pincus将SPAC描述为“大规模投资”）。此外，SPAC还提供了通过普通股而不是可能具有重大下行保护和控制权的优先股筹集资本的机会。
• 如果SPAC投资者不喜欢SPAC建议的收购，则可以行使赎回权。
• 与传统IPO相比，公司的估值和资金筹集具有更大的确定性，因为估值是通过私下协商的合并交易确定的。
• 目前，许多公司的公开市场估值都超过了私有市场估值。
• SPAC赞助商团队往往包括非常有经验的专业人士。这使投资者能够押注管理团队。 SPAC的顾问兼支持者Explorer 取得s的首席执行官Steve Fletcher表示：“随着SPAC的最近兴起，我们相信投资者将越来越关注具有深厚经验和才华的运营主管的SPAC。在SPAC业务合并之后，这些高管可以真正为公司提供帮助。”
• SPAC允许那些本来无法通过传统IPO进行营销的公司公开发行，例如运营利润不高或业务历史复杂的公司。
• 在传统的IPO中，根据证券法规则只能披露历史财务报表。但是，SPAC能够使用前瞻性预测来推销业务合并。能够提出预测有助于快速成长但尚未盈利的公司向投资者讲述他们的故事。
• SPAC现在已经建立并可见，因此投资者更愿意接受SPAC产品。

纳斯达克（Nasdaq）东海岸上市和资本服务主管，高级副总裁Karen Snow 提供多种服务和解决方案 对SPAC而言，总结了其受欢迎的原因：“ SPAC已经发展，现在被认为是许多私营公司进入公众市场的非常可行的替代方案。他们并没有取代传统的IPO，但是因为它们有能力提供更大的灵活性，效率和确定性，所以他们无疑已经获得了自己的地位。”

4.最初的SPAC 新股发行的结构如何？

• 与任何首次公开募股一样，SPAC发起人以表格S-1向SEC提交注册声明。与传统的IPO注册声明相比，注册声明相对简单，因为SPAC没有运营业务或详细的财务报表。
• SPAC谈判承销和辅助协议，包括管理首次公开募股所筹集资金的信托协议。
• 在获得SEC批准后，将向感兴趣的投资者进行路演，SPAC的管理团队将展示其对SPAC的愿景。管理团队会推销自己和他们的经验，而不是特定的业务运营。
• SPAC通常提供的单位包括一股普通股，以及以每股10美元的价格购买普通股的零碎认股权证。认股权证是对投资者的一种诱人动机，与普通股分开进行交易。
• 如果SPAC的筹款工作成功，则将资金投入信托，直到发起人确定要收购或用来赎回IPO发行股票的公司。
• 如果SPAC需要额外的资金来完成 M&A agreement 为了收购目标公司的业务或资产，SPAC可以从发起人那里获得额外的资本（债务或股权），也可以从其他投资者那里获得PIPE（对公共股权的私人投资）。

5. SPAC赞助商如何获得补偿/激励？

发起人通常会在SPAC首次公开募股之前购买创始人股票。发起人将为创始人股份支付最低金额（例如25,000美元）。创始人股份有时被称为“促销”。

当SPAC与目标公司完成业务合并时，创始人股份通常会转换为公开股份，而发起人的股份在合并后的业务中会大大稀释。

保荐人通常还获得发行额外股份的创始认股权证。

创始人的股份和认股权证可以激励发起人发展业务并增加股份的价值。

现在正在构造一些SPAC，以降低赞助商的促销兴趣或为赞助商提供替代激励措施。例如，某些SPAC规定促销与保持或提高SPAC的股价有关。

发起人确实在开始时就为SPAC的运营资本需求提供资金，通常是作为私募股票或认股权证的回报，这通常需要数百万美元。因此，如果没有成功的交易，发起人将承担失去这项投资的风险（这通常被称为发起人的“风险资本”）。

6. SPAC如何针对公司进行收购？

一旦SPAC成功完成了首次公开募股，发起人便可以开始寻找要收购的目标公司。以下是他们在交易搜索中采用的一些标准：

• 交易规模。 根据证券交易规则，企业合并必须具有一个或多个目标，这些目标的总公平市值至少应占SPAC信托帐户中所持有资产的80％（某些项目除外）。为了减轻20％的创始人股份的稀释性影响并使De-SPAC交易对目标更具吸引力，SPAC通常倾向于选择业务合并目标，该目标是SPAC规模的四到八倍。
• 行业。 大多数SPAC为其目标业务组合指定行业或地理重点（例如，科技行业，媒体行业，金融科技，企业软件）。
• 上升潜力。 SPAC，就像其他任何M&买家寻求与发起人认为具有有意义的上涨目标的目标相结合。今年，SPAC越来越关注新兴成长公司，这些新兴公司的发展要比传统IPO公司要早。
• 财务报表。 美国证券交易委员会代理规则要求代理声明包括目标的两年或三年财务报表以及中期财务报表。财务报表和目标公司的审计师必须满足某些要求，因此，对目标公司财务报表进行必要的审计或重新审计可以成为企业合并的重要项目。
• 上市公司准备就绪。 重要的是，目标公司及其财务控制措施应能应对作为具有定期报告要求的上市公司的严格要求。
• 市场机会。 SPAC将寻找业务机会巨大的目标。
• 质量管理团队。 目标管理团队的素质将是发起人的重要因素。
• 尽职调查。 SPAC将对目标公司进行广泛的尽职调查，类似于M中的尽职调查&A或IPO交易。

7. SPAC与目标公司之间的关键谈判问题是什么？

• 估值。 SPAC合并中目标公司的价值尚待协商。但是，由于合并必须获得SPAC股东的批准，并且SPAC股东可以选择赎回，因此这些股东必须视估值为适当，否则交易可能会导致赎回增加，从而使前进的公司的经营现金减少。
• 赞助商权益。 SPAC发起人/管理团队通常以SPAC的20％股权（加上其有风险的股权）开始，但在业务合并后被稀释。在某些情况下，SPAC保荐人/管理团队可能会放弃其部分股权，以进一步吸引目标销售公司或交易的额外资金来源。例如，SPAC发起人通常会同意根据交易价格和交易中筹集的资金量（赎回后）来修改其促销的百分比。
• 员工激励措施。 如何制定管理/就业激励措施？目标公司的购股权计划是否由SPAC承担？此外，是否会继续采用新的股权计划？是否为期权持有人的利益加速了目标公司的部分或全部已发行股票期权的归属？
• 交易确定性。 赞助商会支持企业合并的任何资金短缺吗？还是PIPE会承诺弥补这一短缺？如果认为SPAC或目标董事会的受托职责需要，则SPAC或目标董事会是否具有按合同规定对建议进行更改的合同权利（即，情况的变化是否允许任何一方放弃交易） ？
• 代表和保修。 SPAC和目标公司都将就其成立，良好信誉，财务报表，负债，知识产权，主要合同以及许多其他事项做出许多陈述和保证。
• 交易确定性。 如果未获得SPAC股东的批准，保荐人或SPAC会同意偿还目标公司吗？在当前的SPAC环境中，目标很少进行协商，因为SPAC无法访问信托基金，而且发起人将警惕支持这一承诺，但这可能是将来需要注意的地方。
• 截止条件。 SPAC业务合并的关键结束条件是什么？典型条件包括股东批准，对目标没有重大不利影响以及任何必要的监管批准。此外，如果交易中未筹集到一定数量的资本，大多数协议都包括有利于目标的最低现金条件。
• 注册权/注册股份。 目标股东将获得注册流通股还是仅获得注册权？对目标股份的交易实行何种锁定？

8. SPAC与目标公司达成协议后会怎样？

与目标公司签订最终收购协议后，以下是关键步骤：

• SPAC向SEC提交代理声明/ S-4表格注册声明，并等待批准。
• 在SEC批准后，双方征求其股东的投票以批准此次收购。
• SPAC股东可以拒绝提议的交易，或者如果股东不喜欢提议的交易，则可以要求赎回其股票（请注意，SPAC股东既可以批准交易又可以赎回其股份）。
• SPAC可能会在PIPE交易中从现有或新的投资者筹集额外的资金。 管可以充当“锚定投资者”并进行业务合并的估值验证。在最近的一些交易中，PIPE收益金额大大超过了SPAC信托帐户中的资金金额；这将为目标带来更多的接近确定性。
• 一旦公司各自的股东批准并满足合并协议的所有其他条件，合并即会生效，SPAC的股票代码也会更改，以反映被收购公司的名称。
• SPAC的股票开始作为一家上市公司在交易所（通常为纽约证券交易所或纳斯达克交易所）交易。

9. SPAC中出现的主要法律问题是什么？

SPAC中存在许多重要的法律问题，包括：

• 证券法。 SPAC必须在提交给SEC的S-1注册声明中遵守证券法。
• 代理声明。 关于与目标公司的业务合并，SPAC必须向SEC提交委托书，以征求股东的批准。针对SPAC提起诉讼，指控其代理声明中存在缺陷和错误陈述。
• D&O 保险. SPAC将希望获得适当的董事和高级人员的保险，但排除范围有限。
• 投影。 有关目标业务的预测需要仔细准备并加以修正。
• 保护董事和高级职员。 章程和赔偿协议中应包含对董事和高级管理人员的适当保护。
• 关键合同。 需要检查目标公司的主要合同，以确保业务合并不会触发反转让规定。
• 管产品。 任何与PIPE相关的产品的条款均经过仔细记录，并包含各方的各种权利和义务。
• 董事会化妆。 纽约证券交易所和纳斯达克的各种法律和公司治理上市要求通常将要求独立董事构成董事会的多数席位。这些还需要由独立董事组成的审计委员会和薪酬委员会。

10.与SPAC相关的风险是什么？

与SPAC相关的许多风险包括：

• SPAC可能无法在规定的时间段内找到合适的业务合并（通常为两年，有些延期至18个月或三年），并且在此期间投资者的资金将被捆绑。在我们当前所处的低利率环境中，被捆绑的资本所损失的机会成本已经减少。通常，如果股票价格在公告时上涨，则认股权证和对De-SPAC交易具有选择权也可认为投资者也为此机会成本进行了补偿。
• 令人担心的是，由于SPAC发起人需要进行交易，因此他们可能为目标业务合并支付超额费用，尽管如果投资者不喜欢目标合并，他们可以赎回其股份这一事实可以减轻这种风险。
• 最终，与任何上市公司的股票一样，绩效问题也可能对股票价格产生不利影响，如果目标公司可能是尚未适应季度报告结果的早期公司，则价格问题通常会进一步放大。
• 如最近的案例所示，存在诉讼风险。例如，参见Bogart诉Israel 航天 Indus。，Ltd.（由SPAC赞助商代表，以违反诚信行为为由提起诉讼）； Rufford诉Transtech Serv。 Partners，Inc.（向SPAC赞助商支付费用的挑战）； Welch诉Meaux（与SPAC业务合并有关的涉嫌证券欺诈）；以及Olivera诉Quartet 合并 Corp.（SPAC股东起诉SPAC未能履行其赎回权）。
• 目标公司冒着花大量时间，精力和律师费与SPAC进行交易谈判的风险，但随后SPAC股东不批准该交易，因此无法筹集相关的PIPE融资，或者更常见的是，SPAC股东赎回信托帐户中的大部分资金。
• 由于缺乏足够的内部控制或SEC要求的财务报表，目标公司可能尚未准备好上市。这是一个关键问题，需要与目标公司的审计师协商后尽早解决。
• 业务合并股东招揽中通常包含预测，如果错过了预测，公司将承担诉讼风险。

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关于作者

理查德·哈罗克 是M的董事总经理兼全球负责人&VantagePoint 首都 Partners的A，这是旧金山地区的风险投资基金。他专注于Internet，数字媒体和软件公司，并且是几家Internet公司的创始人。他的文章在线发表于《福布斯》，《财富》，MSN，雅虎，FoxBusiness和AllBusiness.com。理查德（Richard）是多本关于初创企业和企业家精神的书的作者，也是《傻瓜扑克》的合著者，也是《华尔街日报》关于小型企业的畅销书。他是一本1500页的书的合著者， 彭博社： 私有公司的并购：分析，形式和协议。他还是公司和M&Orrick律师事务所的合伙人，在创业，并购和风险投资方面具有丰富经验。他参与了超过2亿&一个交易和500个创业公司。可以联系到他 领英.

Hari Raman是赫灵顿Orrick的合伙人&旧金山的Sutcliffe，在该公司的企业，全球合并中工作&收购和私募股权业务。 Hari代表公立，私立，新兴和后期技术公司以及私募股权公司从事各种国内和国际交易。他的经验涵盖了M的范围&一个活动，包括许多跨境交易，SPAC交易，多数/少数股权投资，重组和一般公司事务。他与连续收购方紧密合作，实施买方M&一种策略，以及M的风投支持的公司，创始人和投资者&退出和其他流动性交易。 Hari先前还曾在亚洲和中东从事复杂的跨境M&A，并利用在领先的以技术为中心的M中的经验&全球交易，包括中国，印度，以色列和英国。 可以联系到他 www.orrick.com.

Albert Vanderlaan是赫林顿奥里克的合伙人&萨克利夫（Sutcliffe）位于波士顿的技术公司集团。他与致力于生命科学和高增长技术领域的公共和私人公司，风险投资公司和投资银行合作。阿尔伯特（Albert）参与了针对高增长技术公司的广泛公司法律事务，包括风险融资，公开发行，私人和上市公司证券法合规事宜，反SPAC交易，上市公司披露义务，并购和COVID -19相关事项（包括上市公司披露义务和PPP资格与合规性事宜）。他还定期为私营和上市公司及其董事会提供有关公司治理问题的建议。艾伯特的客户包括生命科学，房地产，金融，汽车和与互联网相关行业的私营和上市公司。他还代表承销商处理首次公开发行，后续发行和PIPE发行，以及风险投资公司的各种投资交易。可以联系到他 www.orrick.com.

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